在上海资本市场论坛上，中泰国际首席经济学家李迅雷直接抛了个问题：这波从2700多点一口气冲上来、年内涨约35%的A股，能走多远？答案听着简单 —— 短期被钱推着走，长期要看企业赚钱的本事。这句话看似平常，实际上把当下市场的脉象说得很清楚。

钱从哪儿来的？利率下行是主因。三年期定存利率已跌到1.3%以下，160万亿元的居民存款里，有一部分从银行定期往理财和股市迁移。和2015年那波牛不同，当年融资余额占流通市值约4.7%，而现在只有2.49%，场外高杠杆几乎没有卷土重来。所以热度在，但并不疯狂，像是有点兴奋的市场，而不是全面的泡沫。

估值在告诉我们什么。年初以来指数上涨约35%，李迅雷给出的拆解很直接：估值提升贡献超过30个百分点，而上市公司盈利只贡献约1.7个百分点——也就是说，涨幅里约九成是“钱”推上去的，真正靠业绩拉升的只有一成。看市盈率就明白问题所在：沪深300市盈率约14倍、股息率2.6%，和标普500的29倍、纳斯达克的41倍比，A股性价比明显。但结构性泡沫存在，科创50曾在8月短期涨30%，市盈率一度冲到190倍，目前仍在177倍，故事听起来热闹，但没有兑现的盈利只是空欢喜。

盈利能不能跟上？这是能否转为真正长牛的关键。2025年上半年，A股上市公司合计净利润约2.99万亿元，同比增长只有2.5%，这个增速明显支撑不了长期牛市。但有亮点：中国制造业占全球近13%，先进制造和数字经济等领域净利润增速约15.9%，光模块、PCB等细分行业的个别公司甚至出现超过50%的增长。如果这些高成长板块能把“故事”变成持续的利润增长，市场才有可能从“资金推估值”转向“盈利驱动”。

历史给过警示。日本1991年泡沫破裂后，靠降息和国有基金干预在四年内反弹55%，但企业缺乏成长性，后来陷入近30年的停滞。会不会重演2015年的那波扩表、杠杆化飙升？李迅雷认为可能性不大——居民部门在缩表，债务下降，储蓄率高，很多钱是老百姓的“养命钱”，短时间内不会大规模涌入股市。邻居李大爷在微信群里也说得直白：“这钱咱不敢拿去押宝，还是买点有分红的更踏实。”

普通投资者该怎么做？可以保持谨慎乐观，分散配置，把重点放在那些真能赚钱的公司上。值得考虑的方向包括：优选高股息、低波动的确定性资产；借A股走强观察、布局估值更低的港股；债券也值得关注，若10年国债收益率回到2%以上，是不错的买入点；对美股保持警惕，标普、纳斯达克估值偏高，未来十年年化回报可能低于历史水平；对科创50等高估值板块保持敬畏，跟故事投资必须盯紧盈利兑现。

归根结底，你更在乎指数能不能冲到4000点，还是手里的公司能不能持续赚钱？答案很明显：慢一点、稳一点、由盈利撑起来的市场，才是真正能留下人的牛市。